焦煤把握月间套利机会

政策预期为下阶段交易重心

宏观方面，前期利空已经充分交易，市场处于利空出尽等待利多的局面。产业方面，煤焦供需边际有所缓解，迎来短暂喘息时机。从策略层面看，当下可关注双焦9月与明年1月合约价差套利机会。

从商品分析框架来说，价格是由驱动 估值 情绪三者共同决定的。驱动决定了价格的方向，情绪决定了价格波动的幅度，估值则更多反映的是预期盈亏比。相对而言，驱动和估值更易展开深入研究，情绪则只能跟踪和利用均值回归做一些前瞻性的观察。因此，本文从驱动的维度，复盘近期煤焦行情，展望未来走势，并辅以估值提出相应策略。

驱动分为宏观和产业两个维度，宏观大环境往往决定了整个商品市场的走向，而产业上的供需则决定了商品波动的幅度。3月至5月煤焦甚至是整个商品市场都经历了一波大幅下跌，究其原因在于海外风险事件频出。海外银行危机卷土重来、美国债务上限谈判拉扯，这些均拖累了商品市场的整体表现。产业方面，需求端，居民加杠杆意愿不足，拖累房地产开工，钢材需求持续处于低位。供给端，焦煤供给问题正在逐步得到解决，海外煤价下行，焦煤进口大幅增加，成本的支撑也在消失。宏观和产业互相作用之下，催生了煤焦的这一波下跌。

站在当下去看煤焦未来的行情，宏观和产业已经开始出现一些转向的端倪。根据历史经验，在经济表现不好的前半段，市场会对经济不及预期进行交易，而在经济表现不好的后半段，市场大概率会去交易政策预期。时间点上，7月高层将召开会议讨论下半年的经济工作，那么6月的下半月，市场大概率会提前交易政策预期。当然，如果在此之前，若多头加速离场，可能会加速本轮行情的转化。产业上，焦煤价格快速下跌已经开始压制进口，甘其毛都口岸通关车辆已经由之前的1000车/日降至600车/日，短期焦煤供给压力减小。焦炭方面，下游铁水产量止跌企稳，焦企开工维持低位，焦企库存开始去化，供需差再次走扩，煤焦供需边际上都有转好迹象。

行情的转折往往需要宏观预期的转向，产业的边际变化往往决定价格波动的幅度。目前来看，宏观方面，前期利空已经充分交易，但政策预期尚未看到具体信号，处于一个利空出尽等待利多的局面。产业上，煤焦供需边际上也有所缓解，至少是短暂的喘息时机。另外，估值方面也给出较好的机会，焦煤港口成本1100元/吨，对应焦炭成本1700元/吨，已经非常接近盘面价格。

价差结构方面，煤焦2309与2401月差均不足50元/吨，近月合约被过度沽空。从策略的层面看，当下入场做多焦煤2309与2401价差以及焦炭2309与2401价差是一个不错的选择。首先，当前仍处行情收尾阶段，波动放大，单边做多风险较大，套利可以降低波动风险；其次，当下的煤焦月差已经处在极低位置，继续下跌空间有限；最后，单边对入场的时机要求较高，左侧入场可能会碰上空头的最后一跌，右侧入场成本不占优势，套利对择时的要求则相对较低。基于以上分析，我们推荐在确认市场反转向上之前，以焦煤9月与1月/焦炭9月与1月合约正套策略应对。若确认市场开始交易政策预期，则建议滚动做多向上弹性更大的焦煤2309合约。